Η Ελλάδα εξακολουθεί να μειώνει το χρέος της -και ως ποσοστό του ΑΕΠ αλλά και σε απόλυτα μεγέθη- αυτό δεν σημαίνει όμως ότι η εξυπηρέτηση χρέους της χώρας γίνεται αυτόματα πιο άνετη και ότι ανοίγει χώρος για παροχές.
Σύμφωνα με την έκθεση της Τράπεζας της Ελλάδος για τη Χρηματοπιστωτική Σταθερότητα, η οποία δημοσιεύθηκε εχθές, το χρέος γενικής κυβέρνησης αναμένεται να υποχωρήσει στο 136,7% του ΑΕΠ το 2026 και στο 128,8% το 2027. Ωστόσο το κόστος ανεβαίνει γιατί το χρέος μειώνεται σε ένα περιβάλλον όπου τα επιτόκια ανεβαίνουν και ο δανεισμός έχει γίνει ήδη ακριβότερος.
Η αύξηση του κόστους δανεισμού δεν σημαίνει ότι η χώρα έχει επιστρέψει σε συνθήκες κρίσης. Αντίθετα, χάρη στη βελτίωση της πιστοληπτικής εικόνας, στη μείωση των spreads και στην πρόσβαση σε ευρωπαϊκούς μηχανισμούς, η Ελλάδα δανείζεται σήμερα σε πολύ καλύτερους όρους απ’ ό,τι θα δάνειζε αν δεν είχε κάνει τα δημοσιονομικά και διαρθρωτικά βήματα της τελευταίας δεκαετίας.
Πληρώνει παραπάνω, γλιτώνει περισσότερα
Στην παρούσα φάση, για όλες τις χώρες το χρέος γίνεται ακριβότερο. Το ερώτημα είναι αν η Ελλάδα είναι καλύτερα προετοιμασμένη να το αντέξει. Και εδώ η απάντηση της έκθεσης είναι σαφώς θετική: η ανθεκτικότητα στην αύξηση του κόστους εξυπηρέτησης του χρέους εξαρτάται από την ανάπτυξη, τα πρωτογενή πλεονάσματα, τον πληθωρισμό και το κόστος δανεισμού, παράγοντες δηλαδή στους οποίους η χώρα βρίσκεται σε πολύ καλύτερη θέση από το παρελθόν.
Ωστόσο η βελτίωση αυτή, στηρίζεται σε τρία ευαίσθητα θεμέλια: απαιτεί διατήρηση της ανάπτυξης, των πρωτογενών πλεονασμάτων και ενός σχετικά ελέγξιμου κόστους δανεισμού. Συναρτάται δηλαδή, σύμφωνα με την έκθεση, από τις αναπτυξιακές πολιτικές της ανάπτυξης, τον πληθωρισμό, τα επιτόκια και τη δημοσιονομική πολιτική. Και φυσικά δεν χρειάζεται να αναφέρει ότι αυτά ισχύουν αν δε συμβεί κάποιο άλλο νέο ή μεγαλύτερο σοκ διεθνώς -πόλεμος ή κατάρρευση χωρών και χρηματιστηρίων κλπ.
Επομένως στόχος δεν είναι πλέον απλώς και μόνο αν η Ελλάδα να χρωστάει λιγότερο σε σχέση με το μέγεθος της οικονομίας της. Αλλά πρέπει να το κάνει -ειδικά τώρα- για να μπορεί δανείζεται λιγότερο αντί να εξυπηρετεί ένα μεγάλο χρέος σε περιβάλλον όπου τα νέα δάνεια και οι αναχρηματοδοτήσεις κοστίζουν περισσότερο απ’ ό,τι στην «χρυσή» εποχή των σχεδόν μηδενικών επιτοκίων.
Η καλή είδηση
Σύμφωνα με την έκθεση, η Ελλάδα παραμένει σε τροχιά μείωσης του λόγου χρέους προς ΑΕΠ. Η Τράπεζα της Ελλάδος προβλέπει υποχώρηση στο 136,7% του ΑΕΠ το 2026 και στο 128,8% το 2027, μια βελτίωση που συνδέεται με την ανάπτυξη της οικονομίας και τη δημοσιονομική πολιτική.
Η ανάπτυξη αναμένεται να διατηρηθεί στο 2,0% το 2026 και στο 1,9% το 2027. Δεν πρόκειται για ρυθμό ικανό να «σβήσει» το χρέος από μόνο του, αλλά είναι αρκετά ισχυρός ώστε να αυξάνει το ονομαστικό ΑΕΠ και να μειώνει σταδιακά το βάρος του χρέους σε σχέση με το μέγεθος της οικονομίας.
Η βελτίωση της πιστοληπτικής εικόνας της χώρας λειτουργεί επίσης υπέρ της Ελλάδας. Η έκθεση παραπέμπει σε αξιολογήσεις BBB από Scope και Moody’s και DBRS Morningstar, γεγονός που επιτρέπει στο Δημόσιο να δανείζεται σε αγορές που δεν είναι πλέον σε κατάσταση έκτακτης ανάγκης.
Η άλλη όψη
Η μείωση του χρέους δεν σημαίνει ότι το χρέος γίνεται φθηνότερο. Αντίθετα, όσο περνά ο χρόνος, όλο και μεγαλύτερο μέρος του ελληνικού χρέους εκδίδεται ή αναχρηματοδοτείται σε υψηλότερες αποδόσεις από εκείνες της περιόδου 2020-2022.
Ο μηχανισμός είναι απλός: το Δημόσιο δεν δανείζεται εφ’ όρου ζωής με το ίδιο επιτόκιο. Όταν λήγουν ομόλογα ή έντοκα γραμμάτια, πρέπει να τα αντικαταστήσει με νέο δανεισμό. Αν οι νέες αποδόσεις είναι υψηλότερες, αυξάνεται σταδιακά ο μέσος σταθμικός δείκτης κόστους δανεισμού, ακόμη κι αν το συνολικό ύψος του χρέους μειώνεται ως ποσοστό του ΑΕΠ.
Απέναντι σε αυτά, η Αθήνα είναι καλά οχυρωμένη: προεξοφλεί ταχύτερα και «σβήνει» δάνεια με κυμαινόμενο επιτόκιο, που θα έπρεπε να τα ναχρηματοδοτήσει. Μειώνει έτσι το υπόλοιπο, ενώ το ελληνικό χρέος έχει μεγάλη μέση διάρκεια και, επομένως, η επίπτωση των υψηλότερων επιτοκίων δεν εμφανίζεται από τη μία μέρα στην άλλη.
Συν τω χρόνω όμως, η ανανέωση του χαρτοφυλακίου μετατρέπει το προσωρινό κόστος σε μόνιμη δημοσιονομική δαπάνη για τα επόμενα χρόνια. Αυτό σημαίνει και ότι πρέπει η χώρα να καταφέρνει -όπως ήδη τώρα κάνει- να δανείζεται όσο χαμηλότερα γίνεται. Σήμερα δανείζεται χαμηλότερα από την Ιταλία και τη Γαλλία και όχι υψηλότερα, όπως θα συνέβαινε υπό άλλες συνθήκες.
Εύθραυστη ισορροπία σε εποχές κρίσης
Ωστόσο η τροχιά του χρέους εξαρτάται και από έναν συνδυασμό παραγόντων που δεν ελέγχονται όλοι αποκλειστικά από την Αθήνα, ειδικά σε εποχές πίεσης όπως δείχνει και η πορεία των ομολόγων της Γαλλίας -που απειλεί βάσιμα να συμπαρασύρει και εκείνα των χωρών της ευρωπαϊκής περιφέρειας:
- Ανάπτυξη: όσο ταχύτερα μεγαλώνει το ΑΕΠ, τόσο ευκολότερα μειώνεται ο λόγος χρέους/ΑΕΠ. Η πρόβλεψη για 2,0% το 2026 και 1,9% το 2027 παραμένει θετική παρά την κρίση, αλλά δεν αφήνει πολλά περιθώρια για απώλεια ταχύτητας.
- Πληθωρισμός: η άνοδος των τιμών βοηθά προσωρινά, επειδή αυξάνει το ονομαστικό ΑΕΠ και «τρώει» βάρος από το παλιό χρέος που θα τον πλήρωναν ο προϋπολογισμός και οι πολίτες -είτε ως φορολογούμενοι με επιπλέον βάρη είτε ως δικαιούχοι παροχών και συντάξεων που θα κόβονταν. Όταν όμως ο πληθωρισμός επανέλθει σε χαμηλότερα επίπεδα, εξασθενεί και αυτός ο έμμεσος μηχανισμός.
- Επιτόκια: η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και οι διεθνείς αγορές καθορίζουν σε μεγάλο βαθμό το κόστος νέου δανεισμού. Κάθε αναχρηματοδότηση σε υψηλότερη απόδοση αυξάνει το μελλοντικό κόστος εξυπηρέτησης. Λόγω πληθωρισμού τα επιτόκια ανεβαίνουν, μετριάζοντας τα οφέλη από τον προαναφερθέντα (έμμεσο) μηχανισμό μείωσης του χρέους.
- Πρωτογενές πλεόνασμα: η διατήρησή του είναι κεντρική προϋπόθεση για τη βιωσιμότητα του χρέους, όπως επισημαίνει η έκθεση.
- Ευρωπαϊκοί πόροι: η έκθεση συνδέει τις δημοσιονομικές εξελίξεις με το Ταμείο Ανάκαμψης και την πορεία των ευρωπαϊκών χρηματοδοτήσεων. Η σταδιακή ολοκλήρωση του Ταμείου Ανάκαμψης δημιουργεί ανάγκη αντικατάστασης μέρους της χρηματοδότησης από εθνικό δανεισμό ή ιδίους πόρους.
Με βάση τα δεδομένα της έκθεσης, η χώρα περνά από τη φάση της δημοσιονομικής επιβίωσης σε μια φάση διαχείρισης ενός μεγάλου αλλά, πλέον, όλο και ακριβότερου χρέους. Το ερώτημα για την επόμενη τετραετία δεν είναι μόνο αν το χρέος θα συνεχίσει να πέφτει, αλλά αν το πρωτογενές πλεόνασμα θα αντέξει τις πολιτικές πιέσεις για νέες δαπάνες και φορολογικές ελαφρύνσεις.
Η βελτίωση του χρέους δίνει στην κυβέρνηση ένα επιχείρημα για να επικαλείται τη σταθερότητα, δεν αρκεί όμως αυτό: όσο το κόστος εξυπηρέτησης αυξάνεται, τότε ένα μεγαλύτερο μέρος των εσόδων δεσμεύεται πριν καν κατανεμηθεί σε επιδόματα, επενδύσεις, μισθολογικές αυξήσεις ή φοροελαφρύνσεις. Το στοίχημα είναι αν μπορεί να εξηγηθεί ότι η «ζημιά» λόγω ακριβότερους χρήματος είναι αναπόφευκτη για όλους. Αλλά όσο μειώνεται το ελληνικό χρέος, τόσο μικρότερη «ζημιά» δέχεται και ο προϋπολογισμός, αλλά και οι παροχές και οι ελαφρύνσεις των πολιτών.
